Thông báo rằng, vào ngày 12 tháng 6, Morgan Stanley đã phát hành báo cáo “Mỹ: Triển vọng kinh tế giữa kỳ 2025” cho biết, dự báo tình hình thương mại căng thẳng sẽ khiến tăng trưởng kinh tế Mỹ trong nửa sau của năm thấp hơn mức xu hướng. Ba dự đoán chính là: thứ nhất, sự gia tăng thu nhập của người tiêu dùng sẽ giúp nền kinh tế tránh khỏi sự suy thoái; thứ hai, xu hướng lạm phát giảm sẽ hồi phục trở lại vào mùa hè năm nay; thứ ba, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) sẽ giữ kiên nhẫn và không thực hiện cắt giảm lãi suất lần tiếp theo cho đến tháng 12.
Dưới đây là những quan điểm chính trong báo cáo của Morgan Stanley:
Triển vọng năm 2025 của chúng tôi dựa trên hai giả định: thứ nhất là động lực của chu kỳ thương mại đầu năm mạnh mẽ, thứ hai là rủi ro chính sách có tính hai chiều. Trong sáu tháng tới, động lực mạnh mẽ này sẽ vẫn tồn tại, việc làm và chi tiêu sẽ tăng trưởng đều đặn. Như chúng tôi đã kỳ vọng, khi chúng tôi có cái nhìn rõ ràng hơn về chính sách, tác động của chính sách có cả mặt tích cực và tiêu cực, nhưng chúng tôi nghĩ rằng mức độ thân thiện của nó đối với tăng trưởng đã giảm. Điều đáng chú ý nhất là thuế quan và chính sách thương mại đã trở thành yếu tố chính trong việc điều chỉnh dự báo của chúng tôi. Tác động do thuế quan cao mang lại đã khiến chúng tôi hạ dự báo tăng trưởng GDP quý 4 năm nay (so với cùng kỳ năm ngoái) từ 2.0% xuống còn 1.3%.
Tuy nhiên, chính sách cũng đã cung cấp một số yếu tố bổ sung hỗ trợ cho tăng trưởng. Việc tăng lương hưu xã hội được thông qua vào đầu năm nay đã làm tăng thu nhập cá nhân trong những tháng gần đây, bù đắp một phần gánh nặng thuế do thuế quan tăng. Một phần nhờ vào lý do này, chúng tôi đã điều chỉnh dự báo tăng trưởng GDP thực hàng năm cho quý ba lên 1.0%. Thu nhập cá nhân cũng sẽ nhận được một số hỗ trợ từ dự luật “Một Hóa Đẹp Lớn” đang được Quốc hội xem xét, và chúng tôi dự đoán luật này sẽ được thông qua dưới dạng sửa đổi trước kỳ nghỉ của tháng Tám. Những yếu tố bù đắp này nên hạn chế rủi ro do thuế quan cao gây ra đối với suy thoái kinh tế. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn cho rằng rủi ro suy thoái vẫn cao, xác suất nền kinh tế bị thu hẹp trong bốn quý tới vào khoảng một phần ba.
Hình 1: GDP thực tế và số lượng việc làm không nông nghiệp
(Bên trái trục tung: Tăng trưởng hàng năm theo quý; bên phải trục tung: Nghìn người, dự đoán biến động hàng tháng)
Tỷ lệ lạm phát chi tiêu tiêu dùng cá nhân (PCE) cốt lõi đã giảm từ mức cao 5.6% vào năm 2022 “hoàn hảo” xuống còn 2.5% gần đây, nhưng giờ đây đang đối mặt với rủi ro đảo ngược. Chúng tôi dự đoán rằng thuế quan chuyển sang giá tiêu dùng sẽ thúc đẩy tỷ lệ lạm phát PCE cốt lõi hàng năm cho quý ba đạt 4.6%. Sau đó, chúng tôi cho rằng lạm phát sẽ giảm bớt. Mặc dù các chỉ số khảo sát về dự đoán lạm phát rất cao, nhưng chúng tôi cho rằng thị trường lao động yếu đi sẽ hạn chế khả năng mà công nhân đòi hỏi và nhận việc tăng lương, trong khi sự tăng lương này lẽ ra sẽ thúc đẩy vòng xoáy tiền lương – giá cả tăng lên (như đã xảy ra trong giai đoạn đầu của chu kỳ). Tuy nhiên, chúng tôi dự đoán rằng đến cuối năm (quý 4 so với cùng kỳ năm trước) PCE cốt lõi sẽ ở mức cao đáng lo ngại 3.4%.
Các quan chức của Fed đồng lòng cho biết họ muốn quan sát tác động của thuế quan cao đối với nền kinh tế trước khi hành động. Chúng tôi tin vào những gì họ nói, cho rằng việc cắt giảm lãi suất tiếp theo sẽ diễn ra vào tháng 12. Chúng tôi dự đoán sẽ có ba đợt giảm lãi suất liên tiếp vào đầu năm tới, sau đó mục tiêu lãi suất liên bang sẽ ổn định trong khoảng 3.25%-3.50%.
Hình 2: CPI cốt lõi và lãi suất liên bang
Bảng 1: Thử nghiệm tỷ lệ thuế quan hiệu quả
Ước tính tĩnh của chúng tôi (giả sử tỷ trọng thương mại duy trì mức độ của năm 2024) có sự tăng giảm trong vài tháng qua và hiện khoảng 14%. Tỷ lệ này có thể tăng lên khi các điều tra của Văn phòng Đại diện Thương mại Mỹ (USTR) kết thúc. Tuy nhiên, với tỷ trọng thương mại của Trung Quốc giảm, tỷ lệ này có thể giảm đi.
Áp dụng mức thuế hiệu quả trung bình 14% cho hàng hóa nhập khẩu trị giá 3.1 triệu tỷ đồng là tương đương với việc tăng thuế cho các doanh nghiệp và người tiêu dùng Mỹ lên hơn 400 tỷ đồng. Cách chia sẻ gánh nặng thuế này giữa doanh nghiệp và người tiêu dùng vẫn chưa có kết luận, nhưng theo kinh nghiệm lịch sử, chúng tôi giả định rằng người tiêu dùng sẽ gánh phần lớn gánh nặng này. Các khảo sát kinh doanh gần đây cho thấy tình huống này rất có thể sẽ tái diễn. Tăng giá là một hình thức thuế gián tiếp lên sức mua, và chúng tôi tin rằng điều này sẽ làm lu mờ triển vọng chi tiêu tiêu dùng của những người tiêu dùng vốn đã lạc quan.
Chúng tôi cũng cho rằng sự không chắc chắn tiếp tục của các quy tắc thương mại toàn cầu sẽ ảnh hưởng đến chi tiêu vốn, điều này cũng phù hợp với kết quả khảo sát gần đây. Cuối cùng, chính sách của Mỹ đang gây áp lực lên triển vọng tăng trưởng kinh tế toàn cầu, từ đó kìm hãm nhu cầu xuất khẩu của nước ngoài đối với Mỹ.
Sắp tới: Tăng trưởng việc làm chậm lại
Như đã biết, việc giảm nhập cư sẽ làm giảm số lượng việc làm hàng tháng cần thiết để cân bằng. Nhưng các điều chỉnh chuẩn gần đây cho thấy sự chậm lại này đã xảy ra sớm hơn dự kiến. Như đã đề cập trước đó, dữ liệu gần đây cho thấy mức tăng việc làm trung bình hàng tháng năm ngoái có thể đã giảm xuống dưới 100,000 người. Điều này xảy ra ngay trước khi sự tăng trưởng lực lượng lao động nhập cư năm nay rõ ràng đã chậm lại.
Nếu nguồn cung lao động giảm dưới 100,000 người mỗi tháng, chỉ cần một chút yếu kém theo chu kỳ, tăng trưởng việc làm hàng tháng có thể thỉnh thoảng bị âm. Mặc dù chúng tôi không còn dự đoán việc làm sẽ giảm âm trong quý, nhưng nếu thấy dữ liệu việc làm tháng xuất hiện âm, chúng ta cũng không nên ngạc nhiên.
Hành vi của người lao động đã chỉ ra rằng thị trường lao động đang có dấu hiệu hạ nhiệt. Cho dù là khảo sát số việc làm trống và doanh số lao động (JOLTS) hay dữ liệu khảo sát hộ gia đình, tỷ lệ từ chức đã giảm từ mức cao sau đại dịch. Hiện tượng này có ý nghĩa quan trọng, vì tỷ lệ từ chức là một trong những chỉ số tiên đoán tốt nhất cho sự tăng trưởng lương. Vì vậy, mặc dù chúng tôi dự đoán rằng mức tăng lương sẽ không trở lại mức thấp như trong giai đoạn mở rộng kinh tế trước đó, nhưng chúng tôi cũng nghi ngờ rằng nó khó có thể vượt qua 4%.
Lạm phát 2%: Gần trong tầm tay, nhưng vẫn còn xa vời
Trong thời gian còn lại của năm nay, câu chuyện lạm phát rất có thể sẽ xoay quanh các thuế quan. Đến tháng 5, gần như không có bằng chứng rõ ràng cho thấy thuế quan đã có tác động đáng kể đến giá tiêu dùng. Tuy nhiên, kết hợp với kinh nghiệm từ năm 2018 – 2019, chúng tôi dự đoán tác động tối đa của thuế quan đến giá tiêu dùng sẽ cần từ 2 đến 4 tháng để thấy rõ. Các cuộc khảo sát gần đây từ Cục Dự trữ Liên bang New York và Cục Dự trữ Liên bang Atlanta cũng cho thấy sự chậm trễ tương tự giữa việc thực hiện thuế quan và các chỉ số giá tiêu dùng (CPI) cũng như chỉ số giá chi tiêu tiêu dùng (PCE). Do đó, trong khoảng thời gian từ tháng 6 đến tháng 8, chúng tôi có khả năng sẽ thấy tác động tối đa từ thuế quan.
Tính bền vững của cú sốc lạm phát dự kiến có thể bị ảnh hưởng bởi hai yếu tố. Thứ nhất, kỳ vọng lạm phát vẫn cao. Tại cuộc họp gần đây liên quan đến khung chính sách của Fed, nhà kinh tế Yuri Golodnichenko từ Đại học California, Berkeley đã nhấn mạnh rằng kỳ vọng lạm phát chưa được neo lại. Yếu tố thứ hai là tình trạng thị trường lao động. Khác với tình hình nóng của thị trường lao động trong giai đoạn 2021 – 2023, tình hình hiện tại sẽ hạn chế khả năng của người lao động trong việc yêu cầu tăng lương để đối phó với sự gia tăng chi phí sống. Cùng quan điểm với Thống đốc Waller (một quan chức của Fed), chúng tôi cho rằng sự liên kết giữa tiền lương và giá cả có thể phá vỡ và từ đó hạn chế tính bền vững của cú sốc lạm phát dự kiến.
Tuy nhiên, ngay cả khi góc nhìn hiện tại có phần bồ câu của Waller, ông ấy cũng không thể hoàn toàn tin tưởng rằng cú sốc lạm phát là tạm thời. Nếu ông ấy không có sự tự tin này, chúng tôi tin rằng những người khác trong ủy ban cũng sẽ không có. Điều này sẽ củng cố xu hướng họ chờ đợi, và chúng tôi dự đoán rằng lần cắt giảm lãi suất tiếp theo sẽ diễn ra vào tháng 12, tức là rất lâu sau khi dữ liệu lạm phát đạt đỉnh. Chúng tôi dự đoán sẽ có ba lần cắt giảm lãi suất vào đầu năm tới, và thời gian sẽ sớm hơn dự kiến. Trước lần cắt giảm lãi suất tiếp theo, cuộc đánh giá của Fed sẽ đi đến kết luận (có thể vào cuối mùa hè năm nay), và khung mới dự kiến chắc chắn sẽ có nhiều điểm tương đồng với khung trước năm 2020. Cuối cùng, thời điểm cắt giảm lãi suất của chủ tịch Fed tiếp theo cũng có nhiều tranh cãi như việc lựa chọn người kế nhiệm của chủ tịch Fed. Mặc dù chúng tôi không thể dự đoán, nhưng chúng tôi tin rằng Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) sẽ cố gắng phớt lờ các tiêu đề trên mạng xã hội và tập trung vào tình hình kinh tế.